2023-08-17 17:26:57 来源 : 券商研报精选 作者：中泰证券
(资料图片仅供参考)
8月15日，MLF利率和OMO利率分别调降15bp和10bp，此次超预期降息落地恰在7月经济数据公布之前。超预期降息背后，我们理解更多是稳定预期和提振信心。信心不足体现在：工增、消费、投资均不及预期，失业率有所上升。7月经济数据如何解读？降息之后，市场该如何交易？
7月经济数据情况如下：1）工增：同比、环比均有所下行，金属、电气、化工表现良好，酒水饮料转负；2）消费：商品零售、餐饮表现均不佳，刚需品消费韧性较强；3）固投：制造业、基建增速回落，地产降幅收窄；4）就业：总体失业率上行，青年失业率暂停公布。
基于生产法的GDP核算原则，工业增加值和服务业生产指数增速能够较好地拟合GDP增速，预计7月份GDP增速为4.5%。年初政府工作报告设定的全年GDP增速目标为“5%左右”，如果按照全年5%增速倒推，可以推算出下半年GDP增速同比增速至少要达到4.6%。7月份GDP增速4.5%，对全年经济增长目标的达成可能形成一定拖累。
回顾2021年以来3次降息，可以得出如下规律：1）降息时点：考虑宏观和金融环境，降息通常出现在经济数据和金融数据双双疲弱之际，央行为了稳增长、宽信用，通过调降政策利率降低实体经济融资成本，激发市场主体活力。2）分时间段收益率变动情况：降息之后3-5个交易日开始，1Y、10Y国债通常会有一定程度的回调，回调时间持续3-5个交易日。2023年6月份降息后市场反应相对特殊，机构止盈时点更早、速度更快，因此国债收益率下降十分有限，债市回调提前约3个工作日。3）从国债收益率与政策利率的相对关系来看，降息后国债利率先下行，之后逐渐向新的政策利率收敛。
8月15日，10Y国债活跃券收益率收于2.57%，下行5.1bp，是降息超预期所致。一方面，此次超预期降息背后，我们认为延续了7月24日政治局会议强调“加大宏观政策调控力度”的表态，明确释放货币政策发力支持稳增长的信号，以企提振市场主体信心，扭转悲观预期；另一方面，从实际作用看，此次降息是政策利率首次出现非对称下调，MLF调降预计带动本月LPR报价下调，通过降低贷款利率的方式促进推动信用增长和经济修复。
超预期降息后，债市行情仍有期待。政策利率下调有助于打开利率下行空间，但是随着短期市场关注点转向宽信用和稳增长政策，在政策预期不明朗的情况下，叠加部分交易盘止盈需求释放，长债利率可能回归震荡走势。不过，我们认为长债利率向上调整压力较小，一方面从历史经验看，货币政策维持宽松状态下，10Y国债利率一般在MLF利率下方运行，而当日收盘后活跃券利率仍较MLF利率高出仅7bp；另一方面从政治局会议定调看“高质量发展”表述不变，稳增长政策诉求预计维持底线思维，不会轻易回归到过往地产-基建的增长驱动范式，因此后续出台强刺激政策的可能性不大。往前看，在经济内生增长动力转换的过程中，货币宽松的路径依赖较难打破，广谱利率中枢下移趋势不变，利率行情仍有期待。
风险提示：稳增长政策刺激力度超预期，资金价格波动加大等。
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